新加坡加密货币监管概览

加密货币是区块链上的记账单位，它是匿名的和防篡改的。然而，加密货币的价值不稳定，迄今为止难以替代货币，更像是资产。新加坡不禁止加密货币，但监管相关商业活动并批准加密货币运营商的执照，体现了鼓励创新和金融稳定之间的平衡。近年来，加密货币市场的创新增加了投资风险，新加坡不断加强投资者保护。

一、加密货币

什么是加密货币？

加密货币是区块链上的记账单位。加密货币中的所有账户余额都记录在区块链上，就像存款余额记录在银行分类账中一样。不同的是，区块链是一套分布式账本，即每个网络节点都有一个备份，所以账本的真实性不依赖于中心节点，也就是所谓的“去中心化”。[1]

区块链定期更新。在每次更新时，记账权由网络节点的竞争决定。获得记账权的节点会收集最新的交易，与旧账本合并，加密，然后将新账本（新区块）发送给其他节点进行备份。区块信息多采用“非对称加密”算法，使得历史交易易验证、不易篡改，保证账户资金安全。因此，加密货币继承了区块链的特性，例如匿名和防篡改。

加密货币是货币还是资产？

加密货币的价值不稳定。比如比特币的单价在2010年不到1美元，2020年超过5万美元，2021年5月跌幅超过30%。其他加密货币的价格也趋于剧烈波动，不乏品种跌破发行价。主要原因是加密货币发行集中，价格容易被操纵。比特币记账权的竞争规则是“工作量证明”。因此，新增的比特币大部分都发给了用户网络中算力最强的节点（也称为“挖矿”）。还有一些加密货币，根据“股权证明”分配记账权，或者预留加密货币来激励创始团队，但它们都使所有者集中。截至 2022 年 1 月，在总共超过 5000 万个账户中，大约有 2000 个余额最高的账户占总数的 40% 以上[i]。业主集中导致市场换手率低——少量资金就能带动价格；当大型节点出售加密货币时，供过于求和价格暴跌。因此，加密货币更像是资产而不是货币。

稳定币是一种加密货币，其货币价值锚定于法定货币。它通常由商业机构发行，并试图结合稳定币值、匿名交易和跨境便利的优势[ii]。例如，Circle 发行的美元稳定币 USDC 被 Visa、MasterCard 等国际信用卡网络用于清算交易。然而，稳定币的价值并不一定是稳定的。各国法定货币的价值基础是国家储备和税收能力；而稳定币的价值基础只是发行人持有的储备资产。理论上，发行人的法币准备金应参照银行标准准备金进行监管，但在实践中并非如此。[iii] 例如，USDT，美国 发行量最大的美元稳定币，不披露审计报告。监管和学术调查发现 USDT 储备不足。[iv],[v] 美国财政部认为，一旦发生挤兑，美元稳定币可能会影响美元金融体系的稳定性。可见，稳定币依赖于发行人的信用，更像债权而非货币。

加密货币总市值的增长表明了什么？

首先，投机资金正在追逐比特币。目前，比特币的市值占加密货币总市值的近一半。2017年之前，占比超过90%（如图1））。比特币总量有限，已知最早，涨幅较大，吸引众多投资者囤积。由于市场换手率低，价格上涨容易形成正向上行的周期。[vi]而且，比特币与股票、债券等传统资产的价格相关性较低。因此，许多机构投资者也增加了比特币的持有量，以降低投资组合的波动性。

图1 过去五年比特币市值优势指数（来源：tradingview）

其次，有人使用加密货币投资区块链上的金融机构。许多区块链项目将加密货币作为股权发行。如果投资者看好该项目，他们将购买该项目发行的加密货币。区块链上的网络程序（也称为“智能合约”）可以低成本模仿真实的金融合约加密货币交易合法吗，从而突破地域和资金门槛。这个领域被称为“去中心化金融”（Decentralized Finance加密货币交易合法吗，以下简称“DeFi”）。一些平台可以实现借贷、拆股交易、资产管理等金融服务，受到部分投资者的青睐。[七]

加密货币总市值的增长存在潜在危机。新冠疫情以来，加密货币与传统资产的相关性增加。[viii] 到目前为止，一些加密货币已经盈利了一百倍；其他人已经被创始人套现，一文不值。可见，区块链突破了传统金融服务的资金门槛和运营成本，很容易忽视职业道德，甚至危及金融稳定。对加密货币的监管越来越有必要。

二、新加坡的监管政策

新加坡认为加密货币是合法的，但对它们的监管与货币不同。新加坡金融管理局（“MAS”）将加密货币分为三类：实用代币、安全代币和支付代币。. 实用代币是指用于支付计算服务的代币；证券型代币是指用于首次代币发行 (ICO) 或融资的代币；支付代币包括任何可用于支付的加密货币的代币。实用代币不受监管；证券型代币和支付型代币受两个特殊法规的监管：

1.支付服务法

2020 年 1 月生效的《支付服务法》对支付代币（也称为数字支付代币，DPT）进行了规范，要求任何交易 DPT 的金融机构都必须申请 DPT 的运营权。[ix] 目前可以申请[x]的金融机构有四类：

上述四类机构的监管要求从低到高依次为：（1）货币兑换机构只需遵守反洗钱和反恐融资规定（实名认证、可疑交易监控、等）（2）普通支付机构通常管理客户资产，并受额外的资金安全规定约束。（3）大交易量的主要支付机构需要遵守最低250,000新元的资本金）或 100,000 新元的存款保险。（4） 许可交易所的加密货币衍生品保证金受到严格监管。

申请 DPT 经营权有豁免期。目前持牌支付机构有4家，豁免机构约50家（仍可经营），不再豁免机构约40家（不准经营）。虽然豁免期限没有时间限制，但豁免机构需要与MAS不断沟通，满足反洗钱、反恐融资、风险防范和投资者保护等方面的要求。此外，只有 4 家持牌交易所，并且只有它们可以交易加密货币衍生品。

2.数字代币发行指南

2020 年 5 月发布的数字代币发行指南规范了证券型代币并补充了《证券和期货法》。MAS 详细分析了该项目。如果一个机构用加密货币筹集资金，它会受到证券法规的监管。

3.金融服务和市场法案

新加坡议会于 2022 年 4 月通过了《金融服务和市场法》，以加强与加密货币相关的反洗钱和反恐融资。[十一]

三、总结与讨论

新加坡试图平衡监管和创新。

MAS 将加密货币分为三类，鼓励区块链创新。在实践中，实用代币、证券代币和支付代币经常重叠。区块链项目往往先有实用性，然后发行代币筹集资金，最终使代币广泛交易，例如以太坊。MAS法规侧重于对支付代币的监管，使处于技术发展期的区块链公司免于严格监管。例如，Project Ubin 是 MAS 和 R3 公司合作的一个实验，它使用区块链来提高银行间结算的效率。目前已支持证券现金银行结算、外汇跨币种结算等业务。

《支付服务法》全面涵盖加密货币业务，以维持金融稳定。MAS 要求交易加密货币的机构申请 DPT 经营权。但是，监管标准的高低取决于金融机构的交易量和业务复杂程度。这继承和发展了金融机构的原始许可证，以监控加密货币的资本活动。其实就是通过“关键少数”来防范金融风险。

监管政策不断完善，市场创新。

近年来，加密货币业务创新迅速增加了风险，MAS也相应加强了投资者保护。2016-2017 年间，加密货币 ICO 融资活跃，也涉及诈骗。金管局公告称，加密货币既不是法定补偿货币，又具有极大的投机性，相关投资不受法律保护，损失自负。自 2018 年以来，加密货币衍生品应运而生。随后，MAS要求持牌交易所严格管理衍生品保证金，并表示来自非持牌交易所的加密货币衍生品不受监管，损失自负。[xii] 2019-2020年，DeFi创新活跃——这类业务资金门槛低，投资回报率高，吸引众多散户参与。但是，由于网络攻击或内部违规，许多机构已经失去了客户资金。例如，当加拿大加密货币交易所 QuadrigaCX 宣布破产时，用户当时损失了近 2 亿美元。2020年11月，金管局修订《支付服务法》，将监管范围扩大到转账、托管钱包、去中心化交易所、稳定币等业务，确保客户资金安全。[xiii] 2021 年夏天，大量资金从美元稳定币流入 DeFi 市场。同年5月，主流加密货币暴跌，暴露了加密货币与传统资产之间的价格关联风险。2022 年 1 月上旬，美联储表达了 3 月份加息的预期；主流加密货币再次大幅下跌。同月，MAS发布《数字支付代币服务指南》，明确警告加密货币风险高，不适合大众投资；限制运营机构仅在其各自的网站、移动应用程序或官方社交媒体账户上进行公开营销；[xiv] 还发布了一个国家金融教育案例，解读加密货币交易的高风险。[十五] 限制运营机构仅在其各自的网站、移动应用程序或官方社交媒体账户上进行公开营销；[xiv] 还发布了一个国家金融教育案例，解读加密货币交易的高风险。[十五] 限制运营机构仅在其各自的网站、移动应用程序或官方社交媒体账户上进行公开营销；[xiv] 还发布了一个国家金融教育案例，解读加密货币交易的高风险。[十五]

（作者为新加坡国立大学金融硕士张申，邮箱szhang97@u.nus.edu）

[1] 加密货币的“去中心化”程度取决于区块链的共识机制，即记账权的竞争规则。公共/无许可区块链允许任何网络节点使用公共算法来竞争记账权。相反，私有/许可区块链和联盟区块链仅允许部分合格节点保留账户。一般来说，加密货币使用公链，而央行数字货币使用私链或联盟链。

参考

[i] 比特币账户持有集中度见，检索：2022-02-11

[ii]《中国数字人民币研发进展白皮书》，2021年7月

[iii] Gensler for a Day：Rohan Gray 将如何监管稳定币。(2021)。取自

[iv] CFTC 命令 Tether 和 Bitfinex 支付总计 4 美元的罚款2.500 万美元 | 美国商品期货交易委员会。(2021).CFTC。

[v] Griffin, JM, & Shams, A. (2020)。比特币真的没有束缚吗？。金融杂志，75(4), 1913-1964.

[vi] GBTC，是魔鬼还是天使？. (2021).戴新生。

[vii] Werner, SM, Perez, D., Gudgeon, L., Klages-Mundt, A., Harz, D., & Knottenbelt, WJ (2021)。Sok：去中心化金融 (defi)。arXiv预印本 arXiv:2101.08778.

[viii] Wątorek, M., Drożdż, S., Kwapień, J., Minati, L., Oświęcimka, P., & Stanuszek, M. (2021). 新兴全球加密货币市场的多尺度特征。物理报告，901，1-82.

[ix]支付许可指引

服务供应商。(2020).MAS.

[x]新加坡加密监管：DPT 交易所许可指南，Werner Vermaak。(2020).

[xi] 金融服务和市场法案 2022. (2022). Alvin Tan.

[xii]关于支付代币衍生品合约拟议监管方法的咨询文件。(2020)。取自

[xiii] MAS 支付服务（修订）法案的解释性简介，（2020)。

[xiv] MAS 发布指南以阻止公众进行加密货币交易，MAS。(2022).

[xv] 新加坡国家金融教育项目（MoneySense）解读加密货币投资的风险。见，检索：2022-02-11